УДК 336:76:330:322 К.В. Багацька K. Bagatska ТЕОРЕТИКО-МЕТОДИЧНІ ОСНОВИ ФОРМУВАННЯ ІНВЕСТИЦІЙНОГО ПОРТФЕЛЯ КОРПОРАЦІЙ Досліджено сутність інвестиційного портфелю підприємств корпоративного типу, передумов і особливостей його формування в умовах економічної нестабільності, виявлено особливості фондового ринку та його вплив на формування інвестиційного портфелю корпорацій та розробленні рекомендації щодо удосконалення методів формування портфелю реальних і фінансових інвестицій. Ключові слова:інвестиції, інвестиційна діяльність, інвестиційний портфель, управління інвестиційним портфелем ТЕОРЕТИКО-МЕТОДИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ФОРМИРОВАНИЯ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПОРТФЕЛЯ КОРПОРАЦИЙ Исследована сущность инвестиционного портфеля предприятий корпоративного типа, предпосылок и особенностей его формирования в условиях экономической нестабильности, выявлены особенности фондового рынка и его влияние на формирование инвестиционного портфеля корпораций и предложены рекомендации по усовершенствованию методов формирования портфеляреальных и финансовых инвестиций Ключевые слова: инвестиции, инвестиционная деятельность, инвестиционный портфель, управление инвестиционным портфелем THE THEORETICAL FOUNDATIONS OF THE CORPORATIVE INVESTMENT PORTFOLIO FORMATION The sense of corporative investment portfolio are researched, the Ukrainian's features of investment portfolio formation and management are identified and the stock market influence are described in the article. The item carries author's offers about the improvement portfolio formation. Key words: investment, investment activity, investment portfolio, portfolio management. Постановка проблеми. Інвестиційна діяльність підприємства виступає необхідною і важливою складовою його господарської діяльності, забезпечує відтворення основного капіталу та зменшує ризики завдяки диверсифікації. Тому для багатьох підприємств актуальним питанням є формування і ефективне управління інвестиційним портфелем з метою максимізації майбутніх економічних вигод і мінімізації ризиків. Ефективне управління інвестиційним портфелем створює джерела акумулювання капіталу у виробничу сферу підприємства, а також в заснування і розвиток соціально-побутових інфраструктур. Крім того, активізація інвестиційної діяльності підприємств в галузі портфельного інвестування сприятиме прискоренню розвитку фондового ринку України, структурній перебудові економіки. Тому вдосконалення здійснення інвестиційної діяльності підприємства як інвестора, що здійснює як реальні, так і фінансові інвестиції, формуючи таким чином власний інвестиційний портфель, є запорукою його успішної діяльності в конкурентному ринковому середовищі. Розглядаючи сутність портфельного інвестування, слід зазначити, що основне завдання портфельного менеджменту - це підтримка і покращення параметрів портфеля, передбачення змін на фондовому ринку і розробка відповідних заходів для управління портфелем. Сформульовані завдання вимагають розробки теоретико-методологічної і методичної бази управління інвестиційним портфелем корпорацій України в умовах нестабільності і ризику. Аналіз досліджень і публікацій. Сучасна теорія портфельних інвестицій бере свій початок зі статті Гаррі Марковіца "Вибір портфеля". У ній він запропонував математичну модель формування оптимального портфеля цінних паперів, а також ним були приведені методи побудови таких портфелів за певних умов. Розглянувши загальну практику диверсифікації портфелю, він показав, як інвестор може знизити ризик портфелю шляхом вибору некорельованих акцій. Основною заслугою Г.Марковіца є запропонована у статті теоретико-імовірнісна формалізація поняття дохідності та ризику. В його моделі для вирахування співвідношення між ризиком інвестицій та їхньою очікуваною дохідністю використовується розподіл імовірностей. Очікувана доходність портфеля цінних паперів визначається як середнє значення розподілу ймовірностей, а ризик - як стандартне відхилення можливих значень доходності від очікуваного [2]. Також значний внесок у розвиток портфельного менеджменту зробили У. Шарп, Дж. Тобін, Дж.Лінтнер тощо. Значний вклад у розвиток портфельної теорії зробили російські і українські вчені, а самеі: І.А. Бланк, А.А. Пересада, М.В. Волков Ю.Ф. Касимов, А.С. Шведов, В.В. Михальський, Б.Л. Луців, В.В. Бочаров, Н.К. Морозов, В.В. Вітлінський, Я.Д. Крупка та інші. Метою статті є дослідження теоретичних підходів до формування інвестиційного портфелю, виявлення особливостей здійснення інвестиційної діяльності в Україні в сучасних умовах, та розробка рекомендацій щодо формування інвестиційного портфелю корпорації. Викладення основного матеріалу. Підприємства, особливо корпоративного типу, постійно стикаються з необхідністю інвестицій, тобто з вкладанням фінансових засобів (внутрішніх та зовнішніх) в різні програми та окремі заходи (проекти) з метою організації нових, підтримання та розвитку існуючих виробництв (виробничих потужностей), технічної підготовки виробництва, отримання прибутку та інших кінцевих результатів, наприклад природоохоронних, соціальних тощо. Інвестиції забезпечують динамічний розвиток підприємства та дозволяють вирішувати наступні завдання: - розширення власної підприємницької діяльності за рахунок накопичення фінансових та матеріальних ресурсів; - придбання нових підприємств; - диверсифікації, тобто освоєння нових областей бізнесу, стратегічна орієнтація на створення багатопрофільного виробництва [4]. Згідно з ПСБО, інвестиційна діяльність підприємства являє собою придбання і реалізацію тих необоротних активів, а також тих фінансових інвестицій, які не є складовою еквівалентів грошових коштів [6]. Отже, інвестиції, які може здійснювати підприємство, можна поділити на реальні і фінансові. Реальними інвестиціями є вкладення капіталу, що є в розпорядженні підприємства, у оновлення своєї матеріальної бази, а саме у придбання основних засобів, ремонт і модернізацію основних засобів, вкладення у нематеріальні активи, а також у приріст запасів товарно-матеріальних цінностей. Фінансовими інвестиціями є вкладення капіталу у асоційовані і дочірні підприємства, у корпоративні права інших підприємств та у придбання боргових фінансових інструментів. Під фінансовими інвестиціями розуміються активи, які утримуються підприємством з метою збільшення прибутку (процентів, дивідендів тощо), зростання вартості капіталу або інших вигід для інвестора. Отже, для підприємства, яке не є інституційним інвестором, інвестиційна діяльність класифікується за двома групами - реальні і фінансові інвестиції. Сукупність усіх видів інвестицій, що здійснює підприємство, становить інвестиційний портфель цього підприємства. Інвестиційний портфель — це цілеспрямовано сформована сукупність об'єктів фінансового та/або реального інвестування, призначена для реалізації попередньо розробленої стратегії, що визначає інвестиційну мету. Управління портфелем потребує зваженого підходу і дає найкращі результати завдяки ретельному аналізу потреб інвестора, а також прийнятних для включення в портфель інвестиційних інструментів. При формуванні портфеля слід зважати на такі умови: необхідний рівень поточного доходу, збереження й приріст капіталу, податкові аспекти, ризик тощо. Кожен із цих чинників та їхні комбінації відіграють вагому роль під час визначення типу портфеля, що відповідає інвестиційним цілям певного інвестора. За нинішніх умов портфель можна формувати як сукупність певної кількості об'єктів реального і / або фінансового інвестування за рахунок відповідного виду інвестиційних інструментів згідно із чинним законодавством [5]. В літературних джерелах з питань інвестування можна помітити ототожненні понять «інвестиційний портфель» і «портфель цінних паперів». На нашу думку, причиною цього може бути поєднання визначень «інвестиційний портфель» і «портфельні інвестиції». Портфельні інвестиції, за одним з можливих визначень, це інвестиції, які інвестор здійснює не сподіваючись отримати додаткові вигоди, що випливають із отримання управлінського контролю над компанією й участі в її господарській діяльності, що є характерним для так званих прямих інвестицій. Мета портфельного інвестора обмежується підвищенням вартості інвестованого капіталу (наприклад, акцій) і/чи отриманням поточного прибутку, який цей капітал може давати (наприклад, у вигляді дивідендів на акції). У такому випадку інвестор не зосереджується на одному якомусь вкладенні у фінансовий чи реальний актив, а створює портфель з довільної кількості активів. Зазначимо, що як в літературних джерелах, так і в нормативних актах немає однозначного визначення портфельних інвестицій. Так, постанова правління НБУ № 433 від 01.09.1999 р. визначає портфельні інвестиції як операції з акціями, іншими цінними паперами та похідними фінансовими інструментами, за винятком тих випадків, коли ці операції належать до прямих інвестицій чи резервних активів. Характерною рисою цих інструментів є те, що вони можуть вільно обертатися на фінансовому ринку. Згідно з іншою постановою Нацбанку № 280 від 10.08 2005 р. іноземні портфельні інвестиції визначаються наступним чином: Портфельна інвестиція - іноземна інвестиція, що передбачає придбання іноземним інвестором цінних паперів українських емітентів та їх похідних на фондовому ринку (крім придбання акцій товариства в кількості, що становить 10 відсотків і більше статутно о капіталу цього товариства). Міністерство економіки України в Наказі № 149 від 05.05.2008 визначає портфельні інвестиції як цінні папери, що дають право на участь у капіталі, боргові цінні папери - облігації та інші довгострокові боргові цінні папери, інструменти грошового ринку та похідні фінансові інструменти. Міністерство праці та соціальної політики в постанові №269 від 26.09.2003 р. визначає портфельні інвестиції як господарську операцію, яка передбачає придбання цінних паперів, деривативів та інших фінансових активів за кошти на фондовому ринку (за винятком операцій із купівлі акцій як безпосередньо платником податку, так і пов'язаними з ним особами, в обсягах, що перевищують 50 відсотків загальної суми акцій, емітованих іншою юридичною особою, які належать до прямих інвестицій) [3]. На противагу портфельним, прямими інвестиціями називають придбання інвестором тривалого інтересу у об'єкти інвестування. Прямі інвестиції - основна форма руху приватного капіталу, що забезпечує встановлення ефективного контролю і надає право безпосереднього розпорядження компанією. За визначенням МФВ, прямі іноземні інвестиції існують у тому випадку, коли іноземний власник володіє не менш ніж 25 % статутного капіталу акціонерного товариства (згідно з американським законодавством - не менше 10 %, у країнах Європейського Співтовариства - 20 - 25 %, у Канаді, Австралії і Новій Зеландії - 50 % [8]. Таким чином, під портфельними інвестиціями найчастіше розуміють вкладання інвестиційних ресурсів в цінні папери і деривативи на фондовому ринку, причому сукупна частка цінних паперів одного емітента має бути не більшою за 10% від статутного капіталу емітента. Але підприємство крім вкладень в цінні папери на нетривалий період, може здійснювати і інші види інвестиційної діяльності, тому інвестиційний портфель підприємства складається як з портфельних, так і з прямих інвестицій. Система управління інвестиційним портфелем є складовою загальної системи управління корпорації. Оскільки портфель цінних паперів підприємства складається як з прямих, так і з портфельних інвестицій, то методологічне забезпечення управління цим портфелем має поєднувати в собі методи і інструменти управління і оптимізації як прямими, так і портфельними інвестиціями, як реальними, так і фінансовими [7]. На управління інвестиційним портфелем впливають як макроекономічні, так і мікроекономічні чинники. На макрорівні держава може здійснювати опосередкований та прямий вплив на діяльність інвесторів. Прямий вплив держави на інвестиційний процес передбачає: - комплекс законодавчих актів з проблем ринку цінних паперів; - постанови і розпорядження виконавчих органів з цих проблем. До системи важелів опосередкованого впливу належать: - податкова політика держави; - процеси роздержавлення і приватизації; - вихід держави на ринки позикових капіталів; - контроль за грошовою масою; - зовнішньоекономічна політика держави. На рівні підприємства інвестиційний процес полягає у прийнятті інвестором рішення щодо цінних паперів, або реальних об'єктів інвестування, в які здійснюються інвестиції, обсягів і термінів інвестування. Ця процедура включає основні етапи управління інвестиційним портфелем: - вибір інвестиційної політики; - аналіз ринку цінних паперів; - перегляд портфеля цінних паперів; - оцінка ефективності портфеля цінних паперів. При формуванні інвестиційного портфелю корпорації керуються відповідними принципами в залежності від виду портфеля, мети інвестування, рівня ризику та ліквідності. В процесі прийняття рішення щодо вкладання коштів в той чи інший об'єкт інвестування, підприємство повинно користуватися наступними критеріями: - мета інвестування; - сума коштів, що мають виділятися на інвестиційну діяльність; - терміни відволікання коштів в інвестиційну діяльність; - собівартість інвестицій; - очікувану суму доходів або норму прибутків на інвестиції; - можливі ризики; - рівень ліквідності інвестиційних вкладень; - доходність альтернативних напрямків розміщення капіталу. Важливим моментом при формуванні інвестиційного портфелю є визначення джерел фінансування інвестицій. Якщо джерелом фінансування інвестицій є фінансові ресурси, що надані в розпорядження підприємства на платній і поворотній основі, то очікувана віддача від планових інвестицій (очікувана норма відсотку) має бути вищою за ціну залученого капіталу. Якщо ж інвестиції здійснюватимуться за рахунок власних джерел (прибутку і амортизаційних відрахувань), то критеріями вибору виду чи форми інвестування поряд з очікуваною нормою прибутку виступають показники поліпшення стану основних засобів, підвищення продуктивності праці, зниження прямих матеріальних витрат, а також зниження комерційних ризиків шляхом диверсифікації видів діяльності. Крім того, якщо корпорація має наміри здійснювати поточні інвестиції (терміном до 12 місяців), то джерелами їх фінансування може бути вільний залишок ліквідних коштів. Портфельна теорія, започаткована в середині минулого сторіччя оперує методами оптимізації інвестиційного портфелю. Але можливість застосування портфельних теорій в Україні обмежується недостатнім розвитком фондового ринку, адже далеко не всі потенційні об'єкти інвестування обертаються на українському фондовому ринку, а також дуже значними ризиками, пов'язаними з нестабільною політичною ситуацією, що значно ускладнює достовірне визначення рівня ризику окремого об'єкта інвестування. Та незважаючи на це, ключовий висновок портфельної теорії Марковіца про те, що вкладення заданого обсягу інвестиційного капіталу в один і той же об'єкт інвестування є більш ризиковим, ніж інвестування цієї ж суми в різні об'єкти, на нашу думку має бути одним з головних критеріїв інвестиційної політики окремого підприємства. Диверсифікація інвестиційного портфелю вимагає наявності досвідчених фахівців високої кваліфікації, відповідного програмного і інформаційного забезпечення. Тому витрати на організацію інвестиційного процесу можуть собі дозволити не всі суб'єкти підприємництва. В цих умовах підвищується роль інституційних інвесторів - пайових і корпоративних інвестиційних фондів, які є професійними учасниками фондового ринку. Фондовий ринок забезпечує перетік фінансових ресурсів вітчизняних та іноземних інвесторів та їх спрямування до реального сектора економіки за допомогою випуску цінних паперів та їх наступного обігу на вторинному ринку. Український фондовий ринок здається достатньо привабливим для потенційних інвесторів перш за все з точки зору доходності: за останні 10 років індекс ПФТС зріс у 14,6 рази та продовжує зростати. Але і падіння цін на українському ринку також є найбільш масштабними. Протягом останніх років спостерігалось стрімке зростання фондового ринку України, але з другої половини 2008 року тенденція кардинально змінилася. Це пов'язано головним чином із виходом з українського ринку, як і зі світового, частини іноземних інвесторів, так званих спекулянтів, а також із нестабільною політичною ситуацією в Україні. У 2008 році рівень капіталізація провідних компаній скоротився у 3,9 рази у гривневому еквіваленті. Саме тому з точки зору співвідношення "ризик-дохід" український фондовий ринок для інвесторів виглядає сьогодні неефективним. До того ж український фондовий ринок значно відстає від розвинених ринків світу за показником волатильності (мінливості), який становить близько 45%, що характеризує високий ступінь невизначеності, що практично унеможливлює прогнозування поведінки інвестиційних інструментів в середньостроковій і довгостроковій перспективі. Окрім загальної непрогнозованості ринку, не допомагають інвестору в Україні і популярні у світі методи порівняльної оцінки вартості цінних паперів. Як правило, підприємства, що належать до аналогічних галузей, характеризуються схожими співвідношеннями ринкової капіталізації та фінансових показників, тобто мультиплікаторами - виручкою, чистим прибутком тощо. В розвинених країнах світу за допомогою мультиплікаторів «дооцінюються» недооцінені акції і корпоративні права і визначаються ті акції, що є переоціненими на фондовому ринку. В Україні, за оцінками експертів, розбіжність між мультиплікаторами компаній однієї галузі більш ніж суттєва. Якщо порівняти діапазон коливань українських мультиплікаторів, наприклад, з російськими, хоча цей ринок теж далекий від ефективності, то діапазон коливань в Україні ушестеро ширший за російський: 309 проти 55 для машинобудування [1]. Аналітики фондового ринку визначають наступні причини невизначеності інвесторів щодо достовірної ціни активів в Україні: 1) відсутність ефективного і лояльного до інвесторів корпоративного управління, насамперед стосовно дивідендної політики. Якщо на розвинених ринках превалюють акції із встановленим розміром дивідендів, то на українському ринку інвестори орієнтуються на дохід, пов'язаний із зростанням курсової вартості; 2) недостатність та нерегулярність отримання фінансової інформації про діяльність емітентів; 3) низький вільний обіг найбільш ліквідних за українськими мірками акцій. Обіг цінних паперів на ринку суттєво не впливає на структуру власності компанії; 4) недостатня ліквідність ринку. Оцінки різних фінансових інструментів базуються на котируваннях, що могли скластися місяць тому. До того ж, незначна кількість договорів, що можуть бути укладені на біржі за такий значний проміжок часу, не можуть допомогти достовірно визначити справедливу ціну. До цих факторів, поширених на інших фондових ринках, додається українська особливість: часто ціни відрізняються навіть на папери, що мають обіг на кількох українських біржах. Це пояснюється відсутністю уніфікованих нормативних вимог до процедури котирування та визначення біржового курсу на фондовій біржі. На розвинених ринках вірогідність таких ситуацій мінімізована завдяки високій ліквідності та зручному доступу брокерів до торгів на кількох біржах одночасно. Якщо на якомусь майданчику виникає суттєва цінова диспропорція, то протягом того самого або наступного торговельного дня трейдери можуть купити цінні папери на біржі, де ціни менші, та продати на біржі, де ціни вищі, і навпаки. На українських біржах із низькою ліквідністю, значними ризиками маніпулювання цінами, недостатньою ринковою прозорістю та інформованістю інвесторів, доцільне нормативне обмеження діапазону коливань цін на різних біржах. В Україні ідентифікацію умов, критеріїв, дій фондових бірж у ситуаціях цінової нестабільності делеговано безпосередньо біржам. При цьому наслідки такі ж незадовільні, як і щодо самостійного визначення біржового курсу. Отже, для стабілізації фондового ринку України варто запровадити наступні заходи: - покращити інформаційну прозорість фондового ринку. - запровадити заходи з підвищення ліквідності. - забезпечити достовірність визначення справедливої ціни на біржах та впровадити нормативні обмеження ситуацій цінової нестабільності. - переглянути лістингові вимоги у бік збільшення ліквідності та створити умови для спрощення лістингу цінних паперів. Вдосконалення нормативної та законодавчої бази функціонування фондового ринку, в першу чергу, дасть поштовх розвитку сприятливого інвестиційного клімату та економічному зростанню економіки в цілому. Слід розробити пріоритетну Програму виходу фондового ринку з кризи, з конкретними шляхами і строками, поряд з програмами для інших стратегічних галузей. Без впровадження таких програм в дію Україна не дочекається потрібних їй інвестицій. Починати слід з системного аналізу законодавчої і нормативної бази фондового ринку, уточнення всіх причинно-наслідкових зв'язків на ньому. Без рішучих дій по становленню українського фондового ринку інвестиційний клімат самостійно покращувати не буде. І законодавець, і державні органи зобов'язані під час вимушеної рецесії економіки провести всі необхідні заходи і прийняти рішення по фондовому ринку. Висновки. Що стосується заходів щодо підвищення ефективності управління інвестиційним портфелем на рівні підприємства, то можна запропонувати наступні: - розробка комплексу заходів, що дозволяють корпорації вчасно та з мінімальними втратами продати фінансові активи та (або) вийти з інвестиційних проектів; - конкретизації етапів управління інвестиційним портфелем. Слід особливо звернути увагу на етап управління портфелем та етап оцінки ефективності портфеля, оскільки більшість інвесторів сформувавши портфель цінних паперів, ним не управляють, тобто не переглядають ефективність портфеля, не визначають вплив інвестиційних, економічних, політичних та соціальних факторів, не порівнюють запланованих показників з фактичними для виявлення неефективних цінних паперів; - визначитися зі ступенем диверсифікації портфеля інвестицій в залежності від стратегічних пріоритетів корпорації, перш за все між частками реальних і фінансових інвестицій, поточних і довгострокових, а потім вже застосовувати методи оцінки з точки зору «доходність-ризик». Як правило, періоди економічного спаду характеризуються кризами, стагнаціями і так званими «обвалами» фінансових ринків, тому підприємству варто в цей час спрямувати більшу частину ресурсів у прямі реальні інвестиції, в періоди економічного зростання доцільно збільшувати частку інструментів фондового ринку в інвестиційному портфелі; - якщо корпорація має наміри і можливості інвестувати значну частину активів у портфельні інвестиції, то варто співпрацювати в цьому напрямку з інституційними інвесторами - професійними учасниками фондового ринку. Реалізація запропонованих заходів дозволить підвищити економічну доцільність та ефективність здійснення інвестиційної діяльності. СПИСОК ВИКОРИСТАНИХ ДЖЕРЕЛ 1. С. Антонов . Український фондовий ринок // Економічна правда. - 2010. - 02.06. - www.epravda.com.ua 2. М. Довбенко, О.Довбенко. Сучасна теорія портфельних інвестицій // Економіка України. - 2005. - №4. - С. 81-92 3. Нормативні акти України: інтернет-ресурс // www.nau-online.gov.ua 4. Пономаренко Є.Б. Облікове забезпечення управління фінансовими інвестиціями // Вісник ЖДТУ. - 2009. - №2. - С. 28-30 5. Портфельне інвестування. Навч. посібник / А. А. Пересада, О. Г. Шевченко, Ю. М. Коваленко, С. В. Урванцева. — К.: КНЕУ, 2004. — 408 с. 6. П(С)БО 4 «Звіт про рух грошових коштів» 7. Смалюк Г.Ф. Методи формування та реалізації інвестиційного портфеля // Наука й економіка. - 2007. - №2. - С.18-24. 8. Оційійний сайт ДКЦПФР // www.smida.gov.ua